第10章：合成资产：链上追踪真实世界资产

假设你想买特斯拉股票，但面临这些限制：

• 需要开通券商账户和完成 KYC
• 只能在交易时段（美东时间9:30-16:00）买卖
• 持有的股票无法用于 DeFi 协议（如抵押借贷、流动性挖矿）

合成资产让你在区块链上持有"追踪特斯拉股价的代币"（sTSLA），绕过这些限制。当真实的特斯拉股价从 \$250 涨到 \$275 时，你的 sTSLA 代币价值也相应上涨。

合成资产是指具有与另一种资产相同价值或效果的资产或资产组合。合成资产跟踪基础资产的价值，并允许接触这些资产，而无需持有实际资产本身。

除了股票，合成资产可以追踪几乎任何有价格的资产，常见合成资产类型有：

1. 合成加密货币: sBTC, sETH, 追踪 BTC, ETH 价格
2. 合成法币: sUSD, sEUR, 追踪美元, 欧元价格
3. 合成商品: sGold, sOil, 追踪黄金, 原油价格
4. 合成股票: sTSLA, sAAPL, 追踪特斯拉, 苹果股票价格
5. 合成指数: sDEFI, sNIKKEI, 追踪 DeFi, 日经指数价格

合成资产如何运作

合成资产（Synthetic Assets） 是通过智能合约创建的代币，其价值追踪另一种资产的价格。

你持有的是合成资产代币（如 sTSLA），不是真实的特斯拉股票, 通常通过预言机（如 Chainlink）来追踪真实资产的价格。通过超额抵押确保系统安全

你已经接触过的合成资产：

在第7章介绍的稳定币DAI 和USDe就是一种合成资产！

• DAI 追踪美元价格（1 DAI ≈ \$1）
• 通过超额抵押（存入 ETH 等资产）铸造
• 使用预言机获取价格信息

本章介绍的合成资产（如 sTSLA、sGold）与 DAI 的原理相同，只是追踪的标的资产不同。

合成资产的运行有二个关键部分：

1. 超额抵押

超额抵押（Over-Collateralization）：存入的抵押品价值 > 铸造的合成资产价值

示例：

• 你想铸造价值 \$1,000 的合成特斯拉股票（sTSLA）
• 需要存入价值 \$2,000 的 USDC 抵押品（200% 抵押率）
• 系统铸造价值 \$1,000 的 sTSLA 给你

为什么需要超额抵押？

• 防止抵押品价格下跌导致系统破产
• 确保每个合成资产都有足够的价值支撑

不同协议的抵押率差异：

• 稳定币抵押（如 USDC）：通常 150%-200%，因为价格稳定
• 波动性代币抵押（如 SNX）：Synthetix 要求 500%，因为 SNX 价格波动大
• 多资产抵押：根据资产风险等级设定不同比例

清算机制：

当抵押品价格下跌，导致抵押率低于最低要求时，系统会触发清算：

清算示例：

初始状态：存入 $2,000 USDC → 铸造 $1,000 sTSLA（200% 抵押率）
价格下跌：USDC 保持 $2,000，但 sTSLA 涨至 $1,100
当前抵押率：$2,000 / $1,100 = 181%（低于 200% 安全线）

清算流程：

1. 清算人介入：任何人都可以充当清算人，偿还部分债务
2. 获得折扣抵押品：清算人支付 \$1,100 偿还债务，获得 \$1,150 的抵押品（~4.5% 折扣）
3. 用户损失：你失去部分抵押品作为清算罚金

2. 预言机价格追踪

预言机提供真实资产的价格以及抵押品的价格，合成资产协议追踪价格变化。

示例：

• 预言机报告：特斯拉股票价格 = \$250/股
• 你的 sTSLA 价格 = \$250/股
• TSLA 涨至 \$275 → sTSLA 自动涨至 \$275

为什么使用合成资产？

使用合成资产可以带来以下优势：

• 全球范围内的交易准入：无需传统金融账户即可交易美股、黄金、指数
• 24/7 交易，不受传统市场时间限制
• 可组合性强：可用于 DeFi 协议（如提供流动性、借贷、抵押等）
• 链上结算：交易即时结算，无需 T+2 等待期

但同时也存在现实限制：

• 无法享受股东权益：没有分红、投票权等传统股票权利
• 预言机延迟：价格更新可能滞后于真实市场（通常几分钟到十几分钟）
• 监管不确定性：部分司法管辖区可能将合成股票视为非法证券交易

实际应用场景

合成资产可以在 DeFi 生态中组合使用，创造多样化的金融策略：

场景1：在借贷协议中使用

1. 在 Synthetix 铸造 sUSD 稳定币
2. 将 sUSD 存入 Aave 赚取存款利息（如 3% APY）
3. 同时保持合成资产的价格敞口

场景2：跨资产对冲策略

情景：你持有 BTC，担心短期下跌
1. 在 Synthetix 用 USDC 铸造 sBTC（合成比特币）
2. 将 sBTC 在 DEX 卖出换成 sUSD
3. 当 BTC 下跌时，sBTC 价格也下跌
4. 用更少的 sUSD 买回 sBTC 并销毁，赎回 USDC
结果：通过合成资产实现做空 BTC，对冲现货持仓

场景3：获取传统资产敞口

用途：新兴市场用户想要美股敞口，但无法开设美国券商账户
1. 用 USDC 在合成资产协议铸造 sTSLA（合成特斯拉股票）
2. 持有 sTSLA 享受股价上涨（或下跌）
3. 随时可在链上交易，无需等待 T+2 结算

这些场景展示了合成资产的可组合性——它们可以像乐高积木一样与其他 DeFi 协议组合，创造传统金融难以实现的策略。

主要协议介绍

从技术角度看，我们在第7章介绍的稳定币（如 USDS/DAI、USDe）以及下一章将介绍的流动性质押代币（如 stETH）都属于合成资产——它们通过超额抵押和预言机追踪特定资产的价值。但这些协议通常专注于单一资产类别（稳定币或质押衍生品）。

本节介绍的是通用合成资产发行协议，它们允许用户创建和交易多种类型的合成资产（股票、商品、指数等），提供更广泛的资产敞口。

Synthetix

Synthetix 是最早的合成资产协议之一，成立于 2018 年。如果不算稳定币和流动性质押代币（LST），Synthetix 是市面上规模较大的合成资产协议之一。不过自 2023 年起，Synthetix 的产品重心已逐渐转向永续合约交易，并于 2025 年底将其永续 DEX 迁回以太坊主网。

Synthetix 是一个去中心化平台，用于铸造和交易合成资产，称为 Synths，这些资产由平台用户提供的抵押品支持。Synths 允许用户跟踪基础资产的价值，而无需持有实际资产本身。Synths 有两种类型——常规 Synths（例如 sDEFI）和反向 Synths（例如 iDEFI）。并非所有 Synths 都有一个反向对应物。

支持的资产类别：

Synths 可以为各种资产类别创建，例如加密货币、法定货币、商品、股票指数和股票。使用 Chainlink（一种从多个来源收集价格信息的去中心化预言机）跟踪资产的价格。

铸造机制：

Synths 是使用超额抵押创建的，这个概念类似于 Maker 在铸造 Dai 中的做法。要铸造 Synths，用户必须质押 Synthetix 网络代币 (SNX) 作为抵押品。由于 SNX 的价值可能会朝任一方向快速移动，因此需要 500% 的高抵押率以降低清算风险。

为了保持至少 500% 的抵押率，如果用户低于目标比率，可以销毁 Synths，如果他们高于该阈值，可以铸造更多的 Synths。

债务池机制（Synthetix 的核心创新）：

Synthetix 的独特之处在于所有 SNX 质押者共同承担整个系统的债务。你的债务不是固定的，而是随着全网合成资产价格动态变化：

债务池工作原理：

初始状态：
- 你质押 $10,000 SNX，铸造 $2,000 sUSD（500% 抵押率）
- 全网 Synths 总价值 = $100M
- 你的债务占比 = $2,000 / $100M = 0.002%

场景1：全网合成资产升值
- sTSLA、sETH 等 Synths 价格上涨，全网总价值涨到 $110M
- 你的债务变为：$110M × 0.002% = $2,200
- 要赎回抵押品，你需要归还 $2,200（而非初始的 $2,000）

场景2：全网合成资产贬值
- 合成资产价格下跌，全网总价值跌到 $90M
- 你的债务变为：$90M × 0.002% = $1,800
- 你只需归还 $1,800 即可赎回抵押品（获利 $200）

这种机制的含义：

• SNX 质押者 = 全网合成资产的对手盘：当交易者通过 Synths 获利时，质押者承担损失
• 被动风险敞口：即使你只铸造了 sUSD，也会因为其他人持有 sTSLA 的涨跌而受影响
• 激励平衡：质押者通过交易费用和 SNX 增发奖励来补偿这种风险

交易机制：

Synths 主要在 Synthetix 交易所进行交易，这是一个不依赖订单簿而是依赖债务池流动性的去中心化交易所。

与传统 AMM 的区别：

传统 AMM（如 Uniswap）：

• 需要流动性池对（如 sTSLA/USDC）
• 交易时存在滑点
• 大额交易会显著影响价格

Synthetix 交易所：

• 无需流动性池对：所有交易直接针对债务池
• 零滑点（理论上）：交易价格完全由预言机决定
• 交易即铸造/销毁：当你用 sTSLA 换 sETH 时，智能合约销毁你的 sTSLA，铸造等值的 sETH

流动性来源：

流动性来自所有 SNX 质押者的共同债务池：

交易示例：你用 10 sTSLA（价值 $2,750）交易 1 sETH（价值 $2,750）

步骤1：智能合约销毁 10 sTSLA
步骤2：智能合约铸造 1 sETH 给你
步骤3：全网债务池自动重新平衡

结果：
- 全网 sTSLA 总量减少 10
- 全网 sETH 总量增加 1
- 质押者的债务比例保持不变，但债务构成发生变化

这种机制确保了无限流动性和零滑点，对大额交易特别有用。

激励机制：

为了激励 Synths 的质押和铸造，用户有机会获得交易费用和 SNX 质押奖励。从 Synthetix 交易所的交易中产生的费用将发送到资金池，SNX 质押者可以在其中申领其所收集的费用的比例。只要质押者的抵押率不低于当前阈值，质押者也可以申领 SNX 代币的奖励。

Synthetix V3 架构升级（2023-2025）：

2023-2025 年间，Synthetix 经历了重大架构升级，推出了全新的 V3 系统：

• 模块化设计：全新的智能合约系统，支持灵活的金库机制和扩展的抵押品选项
• 多抵押品支持：除 SNX 外，支持 USDC 等多种抵押资产
• 改进的保证金系统：原生跨保证金交易、新的保证金类型、基于 NFT 的账户控制
• 开放基础设施：为构建衍生品市场提供开放的基础设施

回迁以太坊主网（2025）：

2025 年，Synthetix 做出了一个争议性决策——放弃 L2，全面迁回以太坊主网。在 Base、Arbitrum、Optimism 等 L2 上，协议遇到了流动性碎片化、资本效率降低、基础设施不稳定等问题。2025 年 9 月，Synthetix 完成了向以太坊主网的全面迁移，逐步弃用 L2 部署。

这一决策基于对深度流动性的需求——以太坊主网被认为是永续 DEX 最合适的环境。

UMA

UMA 最初定位为合成资产协议， 用户可以创建各种合成资产（uTokens）。

在后来的发展中，UMA 的逐渐转向专注于其核心技术：Optimistic Oracle（乐观预言机），成为 Polymarket 等预测市场平台的关键基础设施。

UMA（Universal Market Access，通用市场访问）是一个去中心化协议，用于创建和管理自定义金融合约。UMA 的核心创新是 Optimistic Oracle（乐观预言机），它假设数据提交是正确的，除非有人提出争议。

核心特点：

1. 无需频繁价格喂价的合约设计（Priceless Contracts）：

• 合约在正常运行时不需要持续的链上价格信息
• 仅在清算或到期结算时才需要价格数据
• 依赖于适当的抵押和争议机制
• 显著降低了预言机成本（无需频繁更新价格）

2. Optimistic Oracle（乐观预言机）：

• 假设数据正确，除非被争议
• 高比例的数据提交未被争议，证明机制有效
• 通过经济激励确保数据准确性

3. 数据验证机制 (DVM)：

• 仅在争议时启动
• UMA 代币持有者投票决定正确价格
• 通过高成本防止恶意行为

2026年路线图：

• AI 驱动的预言机：集成大语言模型（LLM）自动化数据提交和争议
• 与 EigenLayer 合作：增强预言机安全性和可扩展性
• 跨链扩展：从 Solana 扩展到更多区块链

小结

合成资产提供了独特的价值主张——无需托管即可获得全球资产敞口，并与 DeFi 乐高积木无缝组合，但目前，合成资产赛道依旧较小 TVL 相对有限，主要原因包括：

1. 监管压力：多个合成股票项目因监管问题停止服务（Mirror Protocol、Synthetix 股票 Synths）
2. 资本效率低：150%-500% 的超额抵押要求限制了规模扩张
3. 用户体验复杂：铸造-交易-销毁的流程对普通用户门槛较高

要实现大规模采用，需要在解决这些问题上取得突破。

同样涉及真实世界资产的还有另一个技术方向：RWA（Real World Assets，真实世界资产）代币化。 RWA 代币化代表真实资产的所有权，符合合规性要求，2025 年取得的不错的发展，可以参考 国债代币化

当然，合成资产提供无需许可的全球访问和 DeFi 可组合性，适合去中心化交易场景。他们共同推动着传统金融与区块链的融合。