“十月牛市”还在继续吗？

研究 • 2025年10月17日

每周热门新闻 - 2025年10月17日

在本周的新闻通讯中，Alex Thorn 考虑了这次暴跌对本轮牛市持久性的影响；Thad Pinakiewicz 深入研究了联邦政府查获的 127,000 个 BTC 的故事；Jianing Wu 考察了华尔街公司在加密货币采用方面采取的最新措施。

“十月牛市” 还在进行吗？🤔

加密货币闪崩削弱了 “十月牛市”。 上周五的加密货币闪崩，导致超过 190 亿美元的杠杆头寸被清算，一些另类币在几分钟内暴跌 50% 至 75%，给本月蒙上了一层阴影，而本月原本以乐观情绪和一些主要资产创下历史新高开局。

在 10 月 6 日达到 126,300 美元的历史新高后，比特币在 10 月 10 日上午（美国时间）在 121,000 美元区域交易，之后在当天下午短暂触及 107,000 美元的低点。虽然以太币几周前创下了新的历史新高（8 月 24 日为 4,955 美元），但在崩盘前交易价格接近 4,800 美元，并跌至 3,500 美元。在崩盘的最低点，比特币日内下跌 13%，以太币下跌 20%，SOL 下跌 25%。一些较长尾部的另类币在此期间下跌了 50% 至 75%。

正如 Galaxy Research 的 Thad Pinakiewicz 周三写道，“高杠杆加上浅薄的订单簿深度和一个宏观消息引发了崩盘。”交易所的自动减仓（ADL）加剧了这一走势，在某些情况下，这限制了做市商的空头头寸，要求他们大幅撤回流动性。最终，市场在周五晚上趋于稳定，并在本周初显着复苏。

然而，随着本周的推移，由于微芯片股票的一些疲软、美联储理事克里斯托弗·沃勒(Christopher Waller)发表的鹰派言论，尽管他之前持鸽派立场、地区银行疲软以及特朗普总统关于他与俄罗斯总统弗拉基米尔·普京(Vladimir Putin)讨论的评论，风险偏好减弱。比特币目前一直以 6 月以来的最低水平交易。与此同时，黄金和白银均创下历史新高，分别超过每盎司 4,300 美元和 54 美元。

我们的看法：

市场进入 10 月份时感觉看涨，但在本月过半时，加密货币和股票市场的立足点明显更加不稳定。比特币的价格较 10 月 6 日创下的 126,200 美元的历史新高下跌了 16%，而标准普尔 500 指数较 10 月 8 日创下的 6,735 美元的历史新高下跌了 1.85%。其他加密货币的表现大多比 BTC 差。10 月份的避险情绪进一步体现在黄金和白银创下历史新高，以及 10 年期美国国债收益率一年多来第二次跌破 4%。

可能导致避险情绪的最显着因素是担心人工智能驱动的资本支出繁荣是否存在泡沫。受人尊敬的投资者保罗·都铎·琼斯(Paul Tudor Jones) 上周告诉 CNBC，当前的投资环境“感觉与 1999 年完全一样”，并且“所有因素都已到位，可能会出现某种爆发”。其他人则批评了一些已宣布的人工智能交易的循环性质，芯片制造商在购买 GPU 的同时也在超大规模企业中持有股权，反之亦然，这引发了人们对股价因孤立的交易而上涨的担忧。然而，这场人工智能热潮是由持有大量现金的主要投资级公司推动的，而不仅仅是投机狂热或循环。一些例子包括 Aligned Data Centers 以 400 亿美元出售给由贝莱德和英伟达牵头的集团，谷歌与 OpenAI 和 Coreweave 达成的巨额交易，Meta 最近以 15 亿美元达成协议在得克萨斯州新建一个数据中心，微软与 Nscale 达成的协议，以及许多其他协议。这些都是财力雄厚的公司为未来建设而进行的真金白银的投资，而不是投机者追逐一个含糊的梦想。

虽然政府在 1990 年代支持互联网的发展，但它在 2025 年对人工智能的支持明显更为显着。根据我们的分析，在 1990 年代，美国政府每年仅通过诸如高性能计算和通信计划和下一代互联网计划之类的计划在互联网相关的研发上花费数亿美元。即使我们包括旨在连接学校和图书馆的E-Rate 计划，该计划花费了约 22.5 亿美元，但由电信费用而不是联邦预算资助，但联邦政府的投资仍将约占年度联邦支出的 0.1-0.2%（或 GDP 的 0.03%）。相比之下，在 2025 年，联邦政府本身每年在人工智能研发上花费 33 亿美元，并在 CHIPS 法案下提供 450 亿美元的半导体和基础设施激励，约占联邦预算的 0.7%（或 GDP 的 0.15-0.2%），约为 1990 年代互联网增长的年度支出的 7 倍。尽管美国政府主要将 1990 年代的互联网建设定位为经济和教育 机会，但在 2025 年，美国政府明确表示，人工智能的竞赛是一个地缘政治优先事项，启动了一项国家“人工智能行动计划”，并几乎以存在的地缘政治术语来定义它。我们认为，国家之间的竞争使人工智能的发展看起来更像是一场新的太空竞赛，而不是另一个互联网泡沫的形成。它很可能升级为一项新的曼哈顿计划，该计划在 1944 年达到年度联邦支出的 4-5%（约占 GDP 的 0.85%）的峰值。认为人工智能可能会达到那种程度的军备竞赛并非牵强附会——可能危及 AGI，并且无论哪个国家首先实现它，都可能决定几十年甚至更长时间的全球力量平衡。总而言之，政府今天对人工智能的支持姿态比 1990 年代互联网泡沫之前的姿态明显更具侵略性，而且它可能会变得更具侵略性。

鉴于人工智能的潜力（如互联网的兴起）的巨大，因此无法量化其在增长和渗透到全球经济中的市场影响。虽然 2000 年确实出现了“互联网泡沫”的破裂，但这仅仅相当于一个局部顶部，即使那些在峰值时购买标准普尔 500 指数的人，如果他们持有到现在，也会获得丰厚的利润。关键是，巨大的结构性创新会产生繁荣，而繁荣会导致泡沫。但是，如果这种繁荣是合理的，那么它通常会以良好的结局收场，即使道路崎岖。我们认为，人工智能对经济的影响仍处于早期阶段，并且还有更多的资本支出、能源利用和基础设施建设来实现其最终改变游戏规则的未来。

加密货币在某些方面也受到了这种焦虑的影响，尽管它也受到了自身市场压力的影响。最近，上周五的闪崩对资产价格造成了重大打击，造成了短期内价格体制的脆弱和沉默。但在过去的几个月中，对数字资产国库公司（DAT）的热情也减弱了，整个新兴行业普遍交易走低。我们不知道“泡沫是否已经破裂”（正如 Bitmine 董事长 Tom Lee 周四所说的那样），但可能的投资者疲劳导致了较低的股价。随着股价下跌，这些公司筹集资金的能力也下降，从而减少了能够部署的结构性和对价格不敏感的加密货币购买力。

尽管如此，我们仍然认为数字资产的市场环境仍然非常有利。比特币仍然稳居数字黄金的地位，可以利用人们对政府财政和货币谨慎的基本怀疑，而代币化和稳定币的兴起，加上美国极其有利的监管前景，应该会提振其他重要数字资产（如 ETH 和 SOL）的前景。

老话说“市场在忧虑中攀升”。我们一直在攀升，而且肯定存在忧虑。这是否意味着我们做得对？也许吧——但如果这就是“十月牛市”的样子，那么十一月的公关团队可能还有工作要做……——Alex Thorn

山姆大叔的比特币堆一夜之间增长 64% 🥞

在可能是对“犯罪没有好下场”这句格言的最鲜明说明中，美国司法部完成了有史以来最大的资产没收，查获了价值近 150 亿美元的 127,271 个比特币。 起诉书读起来像是 Netflix “毒枭”电视剧和 Chainalysis 案例研究的混合体。

该案件的中心人物是柬埔寨太子控股集团董事长陈志，检察官指控他经营着一家垂直整合的犯罪集团，该集团涵盖了在线赌博、强迫劳动场所和“杀猪盘”投资诈骗。检察官称，陈及其同伙通过一个幌子公司网络洗钱了数十亿美元的非法所得，其中值得注意的是大规模加密货币挖矿业务。其中两个名字很突出：Warp Data，一家总部位于老挝的设施，在得克萨斯州设有子公司；以及 LuBian，一家中国矿业公司，其名字多年来一直在加密货币取证报告中出现。

LuBian 不仅仅是另一家不透明的中国矿商。2020 年，它遭受了有史以来最大的私钥泄露事件之一。LuBian 的钱包是用软件生成的，该软件在熵中存在灾难性故障，被称为“Milk Sad”，该漏洞允许不明身份的攻击者窃取估计 127,000 个 BTC。虽然 Lubian 从未公开承认自己是黑客攻击的受害者，但它似乎花费了约 1.4 个 BTC 向攻击者钱包发送 OP_RETURN 消息，要求他们归还比特币。

事情变得奇怪的地方就在这里。在起诉书中，司法部列出了一系列钱包，陈“亲自维护了与每个私钥关联的钱包地址和助记词的记录”。此列表与 Distrust 网络安全团队 确定为与 Lubian.com 关联的弱熵钱包的列表完全匹配，这些钱包是 2020 年“漏洞”的受害者。有趣的是，虽然这些是起诉书中唯一提到的钱包，但在查获时，它们的比特币几乎为零。查获的 127,271 个 BTC 几乎全部来自与 Lubian.com 攻击者相关的钱包。

我们的看法：

时机诡异，面额一致，并且链上分析有力地证明了 Prince Group 和 LuBian 从来都不是独立的，而是同一组织的两个分支。那些经营诈骗“杀猪盘”窝点和离岸赌场的人，很可能拥有或控制着在 2020 年“丢失”比特币的矿业公司。不管是内部盗窃，还是伪造黑客攻击来掩盖收益并申报税务损失，亦或是 Prince Group 胁迫 LuBian，最终结果都是一样的。美国司法部（DOJ）找到了密钥，联邦调查局（FBI）声称陈某拥有这些密钥。仅凭这一点就降低了这是一场国家级密码取证奇迹的可能性；与其说是“美国国家安全局（NSA）破解了比特币”，不如说是“联邦调查局（FBI）进入了你的云盘”。陈某在逃，其新近受到 美国财政部外国资产管制办公室（OFAC）制裁的地址 中有价值 18 亿美元的比特币，并且可能在 标记为 LuBian 的钱包 中还有额外的 18 亿美元比特币，这些钱包在 Prince Group 起诉书公开后立即转移了资金。这种不明晰的所有权关系引发了棘手的问题。LuBian 似乎由陈某和 Prince Group 运营，但值得注意的是，LuBian 并没有出现在 美国财政部外国资产管制办公室（OFAC）的制裁名单上，起诉书也没有明确说明 LuBian 由 Prince Group 拥有。如果你是 LuBian，你甚至可能会想象提出索赔：“那些币是我们的，我们被黑了，我们想要赔偿。” 除非你是一家在中国注册的矿业公司，被指控通过柬埔寨的企业集团（可能拥有你）洗钱，而且目前美中贸易关系正处于完全的交易冻结状态。联邦法官命令财政部向中国大陆实体归还 150 亿美元比特币的可能性介于极小和零之间。时机也与华盛顿新的财政叙事完美契合。自三月份以来，本届政府已授权财政部保留查获的数字资产，作为 战略比特币储备 的一部分，这是一种预算中性的机制，旨在用“数字硬通货”来补充黄金储备。随着 Prince Group 的查获，该储备 一夜之间增长了 64%，达到 美国黄金储备 的约 3.5%（以美元计算）。

至此，美国政府拥有的比特币比迈克尔·赛勒（Michael Saylor）的 Strategy 之外的任何单一实体都要多。美国司法部（DOJ）不再出售 BTC；它持有（至少总统的 3 月 6 日行政命令 要求这样做）。执法已成为积累。山姆大叔看好比特币。比特币，作为对法定货币的反抗而诞生，正在慢慢成为法定货币抵押品的一部分。密码朋克们可能应该为讽刺意味干一杯：革命被没收了，然后被归类为 “库存”。—— Thad Pinakiewicz

华尔街持续拥抱加密技术 🏛️

10 月 10 日，摩根士丹利 取消了 长期以来对其财务顾问访问加密基金的限制，允许他们将数字资产分配给任何账户类型的所有客户。 顾问现在可以主动推荐加密投资，这种特权以前仅限于具有较高风险承受能力的高净值投资者。在该公司最新发布的 报告 中，该公司建议客户将其投资组合的最多 4% 分配给数字资产，这是美国最大的券商之一所做的保守但重要的认可。该报告将此类资产定位为对冲通胀和长期增长机会。

同样，据 报道，市值 11 万亿美元的资产管理公司 Vanguard 正准备向其经纪客户提供精选的第三方加密 ETF，对于一家历史上对数字资产持怀疑态度的公司来说，这是一个重大转变。此举似乎是受到强劲的客户需求和更有利的支持性监管环境的推动，尽管 Vanguard 尚未宣布具体的时间表或将提供哪些 ETF。

与此同时，花旗集团周一表示，它 计划 在经过两到三年的开发后，于 2026 年推出机构级加密货币托管服务。同一天，摩根大通也 表示 其客户将很快能够交易比特币和其他加密资产，尽管暂未计划提供托管服务。这些举动表明，银行正在为抓住加密货币机遇做准备并开始抓住机遇，利用其自身集成的交易、托管和咨询系统来开放对数字资产的受监管访问。

我们的看法：

财富渠道是美国金融市场中数字资产剩余的最后一个分销瓶颈之一。它包括大约 30 万名财务顾问，管理着大约 30 万亿美元的客户资产。即使通过该渠道对 比特币 ETF 的分配达到适度的 2%，也将转化为大约 6000 亿美元的潜在资金流入，这一数字与整个全球黄金 ETF 市场（约 4720 亿美元）相当，是美国现货 比特币 ETF 资产管理规模（约 1460 亿美元）的 3 倍以上。对于那些不熟悉该渠道的人来说，财富管理平台内的财务顾问为各种客户（包括个人、家庭、信托和机构）管理投资组合，但他们只能分配给经其公司正式批准的产品。这些批准取决于托管准备情况、合规框架、运营整合和客户适当性标准等因素。由于加密货币的波动性、不断变化的监管以及相对有限的业绩记录，对加密产品的批准尤其谨慎。财富管理中加密货币访问的障碍现在开始缓解。随着机构采用的加速，尤其是在更支持加密货币的监管环境中，银行正在构建自己的托管和交易基础设施，这构成了内部关闭循环并通过其财富平台提供安全、可扩展的加密货币访问所需的关键骨干。特朗普政府最近允许 401(k) 计划将加密货币作为一种选择的 行政命令 进一步增加了合法性，帮助财富渠道对加密货币的风险状况更加放心。过去一年，贝莱德、富达、Bridgewater 的 Ray Dalio 和 Ric Edelman 等主要资产管理公司公开建议加密货币的分配范围从保守的 1% 到激进情况下的高达 40%。现在，随着摩根士丹利、Vanguard 和其他券商进入该领域，加密货币的敞口正逐步整合到主流财富管理中。一旦大型咨询平台完全开放对加密货币 ETF 的访问，财务顾问将能够将加密货币直接整合到传统的平衡投资组合中。这种转变代表了数字资产的分销方式的改变：从零售驱动的投机转向顾问主导的投资组合构建。

影响可能是巨大的。随着财富管理公司开始分配给此类资产，新的资金流入可能会随之而来，假设管理投资组合中的平均分配仅为 1%，那么几年内 比特币 ETF 的总资产管理规模可能会推高至 5000 亿美元。此类资金流动将重塑市场动态，并巩固 比特币 作为主流可投资资产的地位。与此同时，咨询合规框架将使这些分配更加永久和规范，从而减少零售交易中常见的冲动性换手。结果可能是更大的价格稳定性和更深层的市场成熟度，因为长期持有取代了短期投机。实际上，财富渠道的开放可能标志着加密货币从利基投资过渡到标准投资组合组成部分（与股票、债券和黄金一起）的转折点。 – Jianing Wu

每周图表

在上周的 闪崩 期间，几种通常以 1:1 与其参考资产交易的加密货币失去了Hook，其中币安（Binance）上的跌幅最大。其中包括 USDe、wBETH、wBTC 和 BNSOL。

交易所软件故障和币安（Binance）上的流动性有限放大了这次脱钩，其中本应保持其价值与美元持平的 USDe 几乎跌至 65 美分。相比之下，USDe 在 Bybit（约 0.94 美元）和 Curve 等去中心化场所（约 0.99 美元）上更接近平价，这反映了更深的流动性和这些平台上没有软件问题。

一些人将币安（Binance）脱钩的严重性 归因于 那里杠杆率的提高，但 Bybit 记录的清算量大约高出 33%，同时脱钩的幅度要小得多。更高的清算量表明更高的杠杆率，表明这不是加剧币安（Binance）脱钩的因素。

10 月 10 日 20:50 UTC，特朗普总统发布消息称，美国将对中国征收 100% 的关税，引发了一系列杠杆清算，其中 Hyperliquid、Bybit 和 Binance 的感受最为强烈。由于卖单冲击了稀薄的订单簿，抛售加速，价格迅速下跌，流动性减少，许多止损单没有执行，这进一步压低了价格。用户报告说，币安（Binance）的网站没有响应，导致交易者无法下订单。币安（Binance）后来 确认 了该问题。此外，币安（Binance）使用内部指数和标记价格而不是链上预言机来评估头寸价值；这些数据源中的任何退化都可能扩大与市场其他部分的差异，并加速特定于场所的清算。这些因素共同导致了币安（Binance）上的快速脱钩。

在 10 月 10 日 21:42 至 21:51 UTC 期间，在快速清算级联中，USDe 在币安（Binance）上触底接近 0.65 美元。交易所上的其他Hook资产也遭到猛烈抛售：wBETH 在不到两分钟的时间内从以太币的现货价格下跌了约 68%，BNSOL 在接下来的七分钟内与 SOL 相差约 70%，wBTC 与 比特币 相差约 9.8%。

尘埃落定后，各场所的杠杆清算总额约为 190 亿美元，币安（Binance）的脱钩恢复正常。币安（Binance）表示 其系统已恢复正常运行，并已向用户 偿还 了约 7.28 亿美元，几乎占其场所发生的 13.9 亿美元清算的一半。— Christopher Rosa

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