日本稳定币监管概览

关注发行和中介结构

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引言

加密行业已成为全球领先的行业之一。虽然这产生了积极的影响，例如增加了行业规模并带来了各种新的机会，但也存在一些负面影响，例如缺乏投资者保护和犯罪。因此，各国正在努力监管加密货币，以最大限度地发挥区块链技术的潜力，同时最大限度地减少风险和不确定性。其中，代币价值由法定货币支持的稳定币，由于其低波动性、高通用性和与传统金融的紧密联系，已成为加密行业最重要的领域之一。许多国家一直在讨论对稳定币的监管，尤其是在 2022 年 5 月发生的毁灭性的 Terra-Luna 脱锚事件之后。这促使包括美国和欧洲在内的各个司法管辖区的当局制定监管框架。

其中，日本在 2014 年 Mt. Gox 危机和 2018 年 Coincheck 黑客事件后，相对较早地认识到监管的必要性。自 2016 年以来，监管资金转移和结算的《支付服务法》（*PSA）已修订三次。

第三次修订于 2022 年 6 月完成，解决了稳定币发行和中介的法律框架。随着修订于今年 6 月正式实施，日本成为世界上第一个拥有明确稳定币监管指南的国家。此外，日本最大的金融控股公司之一三菱日联金融集团（MUFG）宣布，稳定币将于 2024 年 6 月开始在该国使用，预计届时从事稳定币中介业务的公司将获得相关许可证。

随着全球建立稳定币监管框架的行动不断加速，借鉴日本的先例来预测加密货币行业的变革可能会有所帮助。由于韩国金融当局已声明将参考美国、日本和欧盟的加密资产市场法规（MiCA）的监管框架，因此有必要了解日本的稳定币法律框架，该国的稳定币发行已经受到监管和授权，从而了解韩国的法规将走向何方。在本文中，我们将分析日本稳定币监管的细节、主要参与者以及监管的影响。

稳定币监管介绍

2022 年 6 月修订并于今年 6 月正式生效的 PSA 第三次修正案，重点关注发行和中介。这些修正案反映了金融稳定委员会 2020 年 10 月发布的“全球稳定币安排的监管、监督和监管提案”，以与美国和欧盟的监管发展保持一致。

第三次修正案的意义在于围绕稳定币的定义、发行和中介业务建立明确的监管规定，确保机构的可预测性和投资者的稳定性，从而扩大稳定币作为支付方式的地位。

1. 通过针对发行人的监管确保机构的可预测性
2. 通过引入中介许可证制度来确保投资者的安全

稳定币的定义和类型

在实施此修正案之前，管理稳定币的法律因类型而异，这导致发行人在法律上感到困惑。因此，日本金融服务厅（FSA）根据其价值维护方法对稳定币进行分类，并规定了每种类型对应的法律。

类数字货币型是一种以现金和现金等价物作为支持的稳定币。一个代币的价值与一个日元相同。例如，Tether 的 USDT 和 Circle 的 USDC 是典型的类数字货币型。另一方面，加密资产型稳定币的价值由算法而非法定货币支持。MakerDAO 的 DAI 是一个典型的例子。

值得注意的是，适用于每种类型的稳定币的法律有所不同：类数字货币型稳定币由 PSA 定义为电子支付方式（EPM），而加密资产型稳定币可归类为 PSA 下的加密资产或金融工具和交易法（FIEA）下的证券。其中，第三次修正案提供发行和中介监管的稳定币仅限于 EPM。这意味着根据目前的日本法律，只有使用法定货币作为抵押品来维持其价值的稳定币才有明确的规定。因此，相关组织仅与类数字货币型稳定币开展业务。

EPM 的定义和类型

类数字货币型或 EPM 必须满足以下三个条件。

1. 必须能够以商品、服务、工作等作为交换支付给非特定方
2. 必须能够使用电子信息处理组织（例如，电子支付系统、区块链等）进行转账
3. 必须具有可以与非特定方交换的财产价值

在上述条件中，“非特定方”一词经常出现。这是为了通过确保任何人未经发行人同意即可通过电子信息处理组织进行 EPM 交易，从而将稳定币用作实际支付方式。

根据其特性，EPM 分为 1 到 4 四种类型。让我们仔细看看作为代表类型的 1 型和发行人似乎最常选择的 3 型。

1 型 EPM

1 型 EPM 必须满足以下四个条件。

1. 能够用于报销非特定方的对价
2. 能够与非特定方进行交换
3. 以电子方式记录和转移的货币计价资产
4. 不属于证券、以电子方式记录的货币债权、预付工具等。

上述第三个条件与 PSA 中 1 型加密资产的定义类似。但区别在于“货币计价资产”一词的存在。货币计价资产是指以国家或外币计价的义务、退款或其他等同于义务的义务，使发行人有义务以法定货币退还相同金额。

1 型 EPM 是最常见的稳定币类型，通过以现金和现金等价物来确保其价值。这种类型的稳定币不一定需要在区块链上发行，但也允许在服务器等电子信息处理组织上发行和管理。预计 1 型 EPM 将由主要管理活期存款的银行发行。

此外，当地法律专家建议，加密资产型稳定币可能属于第四类 EPM。由于第四类需要满足的要求与第一类几乎相同，但没有规定资产必须以货币计价。然而，由于目前还没有指定为 4 型 EPM 的资产，而且目前的法律只关注类数字货币型稳定币，因此预计具有比前者更多监管需求的加密资产型稳定币，实际上还需要一段时间才能被认可为 EPM 类型之一。

3 型 EPM

3 型 EPM 是指基于“特定信托受益权”发行的类数字货币型稳定币。当信托受益权满足以下两个条件时，它将成为“特定信托受益权”：

1. 可以以电子方式记录和转移的信托受益权
2. 受托人根据信托协议管理信托中持有的全部资金作为存款或储蓄账户的信托受益权。

如果将现有信托受益权进行代币化，则被视为证券型代币，因此在 FIEA 中被归类为 2 型证券。但是，如果是特定信托受益权，则被视为 EPM，而不是 PSA 下的证券。

有关证券型代币的详细说明，请参见 STO 系列的第 3 部分。

预计 3 型 EPM 将主要由信托公司发行，正如我们将在下面更详细地看到的，目前处于日本稳定币市场最前沿的 MUFG 也在以 3 型 EPM 为基础建立其业务，因为它享有最大的监管自由。

发行人类型和法规

接下来，让我们来看看 EPM 发行人的类型及其法规。目前，在日本有三种类型的机构被授权发行电子支付工具：银行、资金转移公司和信托公司。它们负责发行、赎回和稳定 EPM 的价值，并且必须获得每种类型的以下许可：

• 银行：银行业务
• 资金转移公司：资金转移业务
• 信托公司：信托业务 + 特定资金转移业务

目前，根据最高法院的裁决，在日本发行和赎回 EPM 被视为外汇。因此，发行人基本上需要注册为银行或资金转移业务，但信托公司发行基于特定信托受益权的 3 型 EPM 所需的许可证与其他两种类型的发行人不同。

除了信托业务外，信托公司还需要获得特定资金转移业务的额外许可证。特定资金转移业务是指仅交易特定信托受益权的业务，并且已获得此类许可证并被认可为特定信托公司的机构只能转移与特定信托受益权相关的资金。值得注意的是，已经获得从事信托业务许可的银行可以基于特定信托受益权发行 EPM，而无需注册为特定信托公司。因此，从金融机构的角度来看，通过信托公司基于特定信托受益权发行 3 型 EPM 可能比获得额外许可证基于银行存款发行 EPM 更具吸引力。通过查看下面按发行人类型进行的发行过程，可以更好地理解这一点。

在上图中，我们可以看到银行或资金转移公司（左）和信托公司（右）的 EPM 发行过程存在差异。在右侧，信托公司持有的信托资金全部存入参与发行的银行（红色箭头）。关键是该账户以信托公司的名义开立，而不是以银行的名义开立。因此，如上所述，银行不需要获得额外的许可证。此外，通过信托银行参与 EPM 发行的银行无需承担发行人和中介机构要求的赎回义务。这使得通过特定信托受益权的 3 型 EPM 对于发行人来说更具吸引力。

中介类型和法规

此 PSA 修订包括关于 EPM 中介机构的 regulation。与发行人一样，EPM 中介机构需要获得某些许可证才能开展业务。中介许可证大致分为交易和处理业务。中介机构需要根据 EPM 发行人的类型获得相应的许可证。

EPM 交易业务

根据修订后的 PSA，如果中介机构执行以下任何操作，则必须获得交易业务许可证。

1. 购买或交换 EPM
2. EPM 中介
3. 为他人管理 EPM
4. 代表资金转移公司管理从用户处收到的资金

根据上述条件，可以看出需要交易业务许可证才能中介资金转移公司发行的 EPM。此外，由于因信托公司发行 EPM 而产生的特定信托受益权的转移也被视为资金转移，因此信托公司发行的 EPM 的中介机构也必须获得交易业务许可证。

在获得交易业务许可证时，除了在日本发行的 EPM 之外，该机构还可以接受在国外发行的 EPM。但是，必须满足以下条件才能接受外国发行的 EPM。

• 由已根据外国司法管辖区中与 PSA 或银行法等效的法律获得合格许可证的实体发行
• 对赎回所需的资产进行彻底审计
• 如果发行的 EPM 参与了犯罪活动，则该实体已采取适当措施，包括暂停交易。

鉴于以上所述，首先想到的外国发行的 EPM 可能是由 Circle 发行的 USDC。Circle 是一家具有代表性的合规稳定币发行商，目前由美国财政部的金融犯罪执法网络（FinCEN）部门监管。它还在美国科罗拉多州和加利福尼亚州等多个州获得了货币转移许可证。此外，Circle 每月在其官方网站上发布有关其储备金的审计报告，并且去年 8 月冻结了 44 个与加密货币混合协议 Tornado Cash 相关的地址。此外，作为世界第二大稳定币，USDC 的巨大通用性和用户群对于希望在日本扩展其 EPM 接受度的发行人和中介机构来说非常有吸引力。事实上，Circle 的首席执行官 Jeremy Allaire 在一次采访中表示，该公司正在考虑进入受监管的日本市场。

当时的新闻标题，来源：Coindesk

EPM 处理业务

EPM 处理业务许可证是中介银行发行的 EPM 所必需的，详情如下：

1. 代表银行在银行开设存款账户的储户。
2. 使用电子信息处理系统管理与账户相关的资金以及通过外汇收到的资金的人员。

总而言之，为了开展中介业务，如果发行人是银行，则需要获得 EPM 处理业务许可证，如果发行人是资金转移公司或信托公司，则需要获得 EPM 交易业务许可证。重要的是要注意，这两个许可证不可互换，因此，例如，如果一家机构想要中介银行和资金转移公司发行的 EPM，则需要获得这两个许可证。

主要参与者：三菱日联信托银行

什么是 Progmat？

在 日本 Web3 圣经第一部分 中，介绍了日本 EPM 发行人的概况，在本文中，我们将更仔细地研究 MUFG 的三菱日联信托银行（以下简称三菱）的 EPM 发行和中介过程，该公司正在巩固其领先地位。

三菱的 EPM 发行将在其代币发行平台 Progmat 上进行。Progmat 于 2022 年 2 月正式亮相，并于 2023 年 10 月从 MUFG 独立后，成为包括三井住友银行（SMBC）、SBI Holdings 和日本交易所集团（JPX）在内的七家公司的合资企业。Progmat 现在是日本 web3 行业的主要参与者之一，不仅开发稳定币，还开发证券型代币和 RWA（Real World Asset）代币业务。

发行和中介结构

Progmat 选择基于特定信托受益权发行 3 型 EPM。做出此决定的原因是，作为信托公司发行 3 型 EPM 提供了最大的监管自由，并且此功能在吸引潜在合作伙伴（包括中介机构）方面具有优势。

要了解 Progmat 的 EPM 发行和中介结构，首先需要检查传统金融中的信托结构。信托由三个主要实体组成：委托人、受托人和受益人，每个实体的角色如下。

• 委托人（客户）：创建一个信托结构，委托管理和运营信托财产。
• 受托人（信托公司）：根据信托的目的管理和处置信托财产。
• 受益人（客户或第三方）：由受托人指定的接收信托财产本金或利益的实体。

基于上述传统信托结构，参与 Progmat 的 EPM 发行的实体如下，下图描述了 EPM 的大致发行结构。

• 委托人（发行申请人）：将日元或外币的管理和运营委托给受托人（FI）
• 受托人（发行人）：将委托的资金作为存款进行管理，并在 Progmat（三菱）上发行 EPM
• 受益人：支付价格并接收由 Progmat（客户）发行的 EPM

除了托管人、受托人和受益人之外，实际的 Progmat EPM 结构还包括一个中介机构，该机构负责在三个实体之间分发 EPM。特别是，中介机构充当零售客户实际购买 EPM 的窗口。

币安日本是 Progmat 的 EPM 最值得关注的中介机构之一。9 月 26 日，币安日本宣布与三菱达成协议，发行日元和美元稳定币，标志着全球最大的交易所进入日本稳定币市场。根据公告，币安日本将充当 Progmat EPM 的委托人和中介机构，并将负责通过 Progmat 网络和公共区块链处理三菱稳定币与客户的交易。将币安日本添加到上述概述的 Progmat 结构中，可以揭示出更具体的发行和经纪结构，如下所示。

发行和中介过程

1. 币安日本作为委托人将申请发行 EPM，相应的资金将以信托方式存放在三菱。
2. 三菱作为受托人，将通过以三菱的名义存放在合作金融机构中来管理作为特定信托受益权的货币信托。
3. 三菱将基于特定信托受益权通过 Progmat 网络发行 3 型 EPM。
4. 币安日本作为中介机构，将通过 Progmat 网络接收此类 EPM。
5. 客户通过中介机构币安支付日元或外币，并购买 EPM。

三菱与币安日本之间的协议对双方来说都是双赢的。对于三菱来说，与币安日本合作（后者支持日本最多的代币数量（截至 2023 年 10 月初为 34 个）并得到全球最大的交易所币安的支持）将使他们能够迅速扩大其在国内电子支付市场的业务。特别是，由于 ORIX Bank 等多家金融机构已宣布计划在 2024 年之后实施 EPM，因此与拥有庞大用户群的币安合作将有助于他们在市场中占据领先地位。此外，由于币安目前正因美国政府的监管压力而专注于全球扩张，因此与日本最大的金融机构之一 MUFG 建立合作关系将使币安更容易进入日本市场。

6 月，三菱宣布与跨链解决方案 TOKI 和区块链互操作性解决方案 DataChain 合作，计划扩展到以太坊、Avalanche 和 Cosmos 等公共区块链。特别是，TOKI 预计将在 Progmat 扩展到公共区块链中发挥关键作用，因为它已宣布计划支持各种代币（包括 USDT 和 USDC 等有代表性的美元稳定币）之间的跨链交换和借贷，以及日元 EPM。

跨链解决方案 TOKI，来源：TOKI Medium

结论

随着加密行业的影响力和规模不断扩大，为加密行业建立明确的监管道路是不可避免的挑战。在过去几年中，市场经历了许多损失案例，包括了 Terra-Luna 脱锚事件和 FTX 崩盘。虽然我们仍处于正式监管的早期阶段，但拥有明确的、具有法律约束力的指导方针来防止损害和惩罚犯罪行为与没有这些指导方针之间存在明显的差异。特别是，已针对稳定币建立监管的事实意义重大，与其他加密领域相比，稳定币可能会被更多的人、机构甚至国家使用。此外，它可能成为金融系统稳定和金融创新的重要基础。

对稳定币监管的期望

• 加强金融系统稳定性：机构可预测性、投资者保护、防止资本外流
• 促进创新：传统公司与 Web 3 之间更多合作、改进的支付系统等
• 国家竞争力：处于国际监管趋势的前沿、主导诸如 Project Gaurdian 等经验性实验等

虽然日本的稳定币监管已经实施，但仍远非完美。确定在区块链网络上发行的代币是 EPM、预付支付方式、加密资产还是证券需要相当多的法律专业知识。此外，由于加密资产的性质，按照与传统资产相同的标准确定其类型存在困难。因此，每个案例都将单独进行验证，并且需要很长时间才能积累每种类型的代币的判断数据。此外，regulation的整体框架需要在确保稳定性和清晰性的同时不扼杀创新，这意味着在找到适当的平衡点上将会进行大量的尝试和出错。看看日本是否能够应对这些挑战，以及政府主导的 web3 行业推广是否能够导致链上用户的有意义的涌入，将会很有趣。

<参考文献>

• Anderson Mōri & Tomotsune, 稳定币监管介绍, 2022
• Clifford Chance, 日本 拥有世界上第一个明确的稳定币监管框架, 2022
• EY, 与稳定币相关的法律法规的概述和要点, 2023
• U&P, 稳定币监管概述, 2023
• Monolith Law Office, 稳定币监管说明, 2023
• MUFJ, 启动全球发行潜力 的国家稳定币联合研究, 2023
• Ledger Insights, MUFG：如果信托银行发行人 是日本公有区块链稳定币，则无需 KYC, 2023

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